朗姿股份研究報告:醫美版图稳步扩张,管理赋能行稳致远
1.1 从“衣美”到“颜美”，打造泛時尚生态圈从“衣美”到“颜美”，泛時尚業态不竭强化。2000 年公司董事长申东日建立了朗 姿品牌，并于北京燕莎交情阛阓開業第一家店肆。2006 年公司前身申诚信和正式建立 （2009 年改名為朗姿實業），2011 年，公司于厚交所中小板上市，成為海内第一家高端 女装上市公司。2014 年，公司成為韩國童装上市公司阿卡邦的第一大股东，正式進入童 装范畴。2016 年，公司计谋投資韩國空想團體，切入醫美赛道，并于同年投資控股米兰 柏羽和晶膚醫美，完成六家醫美機構的收購，實现海内醫美機構在 A 股首航。今朝，公 司主營營業笼盖時尚女装、醫疗美容及绿色婴童三大范畴，稳步打造“线上线下贱量互 通、多维時尚資本同享、全世界多地財產联動”的泛時尚財產互联生态圈。
公司股权集中，三期员工持股規劃與员工同享企業發展盈利。公司董事长、现實控 制人申东日持股比例為 47.8%，公司总司理、现實節制人申金花（與申东日為兄妹）持 股比例為 6.8%，烜鼎长红七号及烜鼎长红六号為申今花一致行動听，以上一致行動听合 计持股 56.6%，股权布局不乱且集中。公司在 2014 年-2021 年共施行三期员工持股規劃， 鼓励职员涵盖高档辦理职员及焦點主干。截至 2023H1 公司第三期员工持股規劃累计持 股比例為 2.13%。三期员工持股規劃将公司與员工长處互相绑定，提高凝结力和竞争力 的同時與员工同享成长盈利。
焦點高管團队学历程度高且行業履历丰硕。公司開創人和现實節制人申东日师长教师、 申今花女生均具有长江商学院 EMBA 学位，且具备灵敏的行業直觉和開辟目光，二十 年来率领公司成為中國時尚行業的领军企業。公司副总司理王建優星城紅色,师长教师為辦理学博士、 理论經濟学博士後；公司副总司理常静密斯具有西安交通大学硕士学历，并經由過程美國項 目辦理协會 PMP 資历認證；公司总司理助理朱杨柳、李家平在醫美行業具有多年从業 履历且在公司旗下醫美機構担當辦理岗亭跨越 10 年。
1.2 收入延续增加，事迹短時間颠簸
收入延续稳步增加，净利润颠簸幅度较大。2015 年以前公司業務收入来自女装業 務，2014 及 2015 年打扮行業增速放缓，在行業库存多余、代價系统受损及零售業客流 量下滑多重身分影响下，公司的收入和事迹冲破往年快速增加趋向，面對顯著压力（14/15 年归母净利润别離同比下滑 48.1%/38.6%）。在调解和進级女装營業的同時，公司渐渐向 多時尚品類營業拓展。2016 年，婴童及醫美營業并表，收入回归快速增加轨道（2016- 2021 年收入 CAGR 到达 22.9%），2017 年資管營業并表，進一步使公司昔時收入同增 72%。受持久股权投資和阿卡邦營業影响，公司事迹颠簸幅度较大。2019 年，公司计提 参股的韩國 L&P 公司資產减值筹备 1.18 亿元，投資收益同比削减 1.41 亿元，昔時所得 税用度同比增长 7759 万元，使昔時净利润同比下滑 72%。 2022 年受疫情扰動较大，後续事迹有望規复快速增加。2020 年公司資管營業再也不 并表，主營營業更加聚焦。女装營業收入受疫情影响顯著下滑，醫美營業實现快速成长， 2020 年公司的收入/归母净利润别離同减 4%/同增 142%（重要因為上年低基数）。2021 年，公司女装營業規复增加，醫美營業保持高增，昔時公司收入/归母净利润别離同增 33.2%/22.1%；2022 年天下疫情景势严重，公司归母净利润同比下滑 90.7%；2023 年疫 後消费渐渐苏醒，公司归母净利润大幅增加 827.8%。持久来看，跟着出行及消费場景規复，打扮營業估计保持稳健增加，醫美營業有望成為公司事迹快速增加的重要驱動力。
打扮營業表示稳健，醫美營業占比晋升。公司自 2016 年结構醫美營業以来，收入 布局延续调解，此中（1）時尚女装營業 2022 年實现營收 15.3 亿元，2016-2022 年 CAGR 為 7.8%，女装營業占業務总收入的比重由 2016 年的 71.4%降低至 2022 年的 39.6%； （2）醫疗美容營業 2022 年實现營收 14.1 亿元，2016-2022 年 CAGR 為 59.5%，占業務 总收入比重由 2016 年的 6.3%快速晋升至 2022 年的 36.2%（更新口径）；（3）绿色婴童 板块 2022 年實现營收 8.8 亿元，2016-2022 年 CAGR 到达 20%，近几年占營收比重较為 不乱。公司經由過程内生和外延方法加快醫美營業结構，持久来看，跟着醫美新機構渐渐成 熟，该營業收入占等到事迹進献估计延续晋升。
醫疗美容營業毛利率颠簸降低，绿色婴童營業毛利率稳步上升。女装營業 2020 年 受疫情影响及管帐准则调解（運输费调至業務本錢）影响，毛利率有所降低，但总體仍 顯现稳步增加趋向，2022 年女装營業毛利率到达 62.9%；童装營業延续優化调解下，毛 利率逐年晋升，2022 年到达 60.5%。醫美板块毛利率从 2019 年的 57.74%降低至 2022 年 的 49.5%，重要因為（1）疫情破產時代發生了固定本錢且扣頭力度加大；（2）晶膚及米 兰新醫美機構在成长早期促销引流力度较大，產物及辦事代價偏低，红利能力较弱；（3） 公司醫美收入布局產生變革，毛利率相對于较低的非手術類項目收入占比逐年晋升。
2.1 醫美行業：成漫空間廣漠，集中度有望晋升
2.1.1 醫美行業發展性好，持久增漫空間大
醫疗美容是指應用手術、藥物、醫疗器械和其他具备創伤性或侵入性的醫学技 術法子對人的邊幅和人體各部位形态举行的修复與再塑，涵盖美容外科、美容牙科、美 容皮膚科和美容中醫科等范畴。醫美財產链重要由上遊的醫疗器械及藥品供给商，中遊 的醫疗辦事機構和下流的營销渠道组成。此中，中遊醫疗辦事機構包含公立病院整形 美容科、民營整形病院及門诊部等，民營機構盘踞主导职位地方。从红利能力来看，上遊供 應商红利能力强，中遊醫美機構仍存在获客及房錢本錢较高的問題。
我國醫美行業發展性强、浸透率晋升空間大。按照艾瑞咨询数据，2021 年中國醫美 市場范围為 2274 亿元，2016 年-2021 年 CAGR 為 22%，估计跟着疫情影响的削弱醫美 市場范围增速将規复至靠近 20%的程度。横向比力来看，受經濟程度和消费觀念的制約， 我國醫美行業起步较晚，据前瞻財產钻研院《2021 年中國醫美行業市場近况與成长趋向》 陈述展望，2020 年中國醫美項目市場浸透率仅為 3.9%，不到韩國的 1/5，美國的 1/4， 約為日本的 1/3，此中我國低线都會的醫美浸透率顯著低于高线都會。跟着人均收入水 平的晋升和醫美行業的規范化和專業化，醫美項目浸透率仍有较大晋升空間。
非手術類醫美項目受益于門坎及危害更低，较手術類項目增加動力更强。因為非手 術類項目较手術類項目規复更快、危害更低、单次用度可包袱性更强，比年来成為越来 越多人作為平常调养的選擇。从辦事量来看，据 Frost & Sullivan 数据，2020 年中國非 手術類辦事量 1520 万人次，占比 74.1%，2016-2020 年 CAGR 為 14.5%，估计到 2025 年非手術類辦事量占比将到达 87.5%。从市場范围来看，据 Frost & Sullivan 数据，2020 年中國非手術類醫美市場范围為 518 亿元，在醫美市場总范围中占比 44%，2016-2020 年 CAGR 為 13.9%，估计 2025 年的非手術類市場范围占比有望晋升至 48.1%。
醫美項目细分赛道浩繁，可知足消费者對美的一站式需求。以朗姿旗下的醫美品牌 米兰柏羽為例，其醫美營業包含手術及非手術類項目，手術類涵盖从眼部、鼻部、唇部、 脸部轮廓整形，再到胸部整形及美體塑形等全身項目；非手術類又可分為打针填充類、 光電類及其他輕醫美項目，常見項目包含玻尿酸填充塑形、光子嫩膚、热玛吉、皮秒等。 整體来看，醫美項目细分赛道浩繁，可知足消费者對美的全方位需求，跟着上遊產物創 新的延续推動和师資气力的逐步强大，下流需求的延续增加肯定性较强，多個细分赛 道扩容空間廣漠。
醫美項陌生命周期长，合用人群遍及。醫美項目笼盖了女性从 18 岁到 40 岁以上各 春秋段的需求。按照艾瑞咨询数据，今朝 25 岁如下人群為醫美主力，31-35 岁醫丽人群 占比逐年晋升。30+女性在调解脸部的同時起頭举行身體塑形，陪伴消费能力的晋升， 其敌手術類項目標存眷度提高；抗衰需求则笼盖了全数春秋段，并顯现出年青化趋向。 固然女性是醫美消费的主力，但在“颜值社會”审美导向的影响下，男性醫美用户群體連结快速增加。按照新氧数据，2021 年，男性醫美用户数同比增加跨越 65%，占总用户 比重到达 12.6%；同時，男性消费者的代價敏感度更低，2019 年均匀客单價為女性消费 者的 2.75 倍，受男性醫美用户接待的項目包含鼻部整形及植發等高客单價項目。
輕醫美項目复購率高，客群消费能力较强。从供應端看，輕醫美項目较手術類項目 平安性更高、規复時候更短、客单價更低，且陪伴上遊玻尿酸、肉毒素等醫美產物的持 续立异，和光電類装备的進级，求美者具有了更多结果更好、平安度更高的醫美選擇。 从需求端看，醫美焦點人群重要為糊口在高线都會、具备较高学历和收入程度的年青女 性，他們具备较强的消费能力，同時對醫美項目具有更高的接管度，愿意将輕醫美項目 作為平常调养的選擇，具备较强客群的粘性及复購率。按照艾媒咨询数据，80%以上消 费者會周期性體驗輕醫美項目，此中 36.1%的用户會半年消费一次，23.6%的用户會每 年消费一次輕醫美項目。
2.1.2 醫美機構竞争款式分離，行業規范化促集中度晋升
醫美機構市場款式分離，中小型及私立機構占比高。从醫美機構的竞争款式来看， 行業介入者浩繁，竞争款式较為分離，中小型及私立機構占比高，且因為機構運營本錢 较高、品牌荣誉的創建必要必定周期，醫美機構的地區性特性较着，今朝暂未形玉成國 性醫美龙頭。按照艾瑞咨询数据，中國醫美機構以中小型為主，營收范围占比約為 70%- 75%；小微型機構其次，占比約為 16%-22%，此中包括大量非合規機構；大要量機構较 少，占比約為 6%-12%。按機構類型分，2020 年，私立醫美機構收益占海内醫美市場总 量的約 82%，2016 年-2020 年，私立機構收益的年复合增加率約為 12.1%，公立醫美機 構的 CAGR 则為 6.5%。
醫美機構前期投入大，資金及品牌壁垒高。醫美機構早期投入高，新機構必要在渠 道扶植、連锁结構、醫疗装备及產物采購等方面投入大量資金，使得正規醫美機構的市 場准入門坎较高。同時，因為醫美具备醫疗属性，消费者對平安性請求高，更偏向于選 擇品牌力强、市場根本雄厚的優良機構，新進入者很難在短時間創建杰出的品牌荣誉。从 營销端来看，我國醫美機構的營销方法重要包含傳统告白，互联網平台和機構导流三 大類。今朝醫美機構介入者浩繁，竞争款式分離，客源的获得必要前期大量的資金投入。 按照艾瑞咨询数据，醫美機構的获客營销用度占比高达 30%-50%。咱們認為，資金及品 牌壁垒有望鞭策行業集中度晋升，大機構的红利能力有望延续優化。
羁系趋严利好行業款式優化，谋劃天資壁垒高。按照艾瑞咨询数据，2019 年中國具 备醫疗美容天資的機構約 1.3 万家，正當合規醫美機構的行業占比仅為 12%，违規谋劃 征象较多。比年来，國度出台了一系列醫美行業羁系政策對醫美機構准入天資、从業人 员准入天資、醫疗器械制售天資及醫美機構營销手腕等举行严酷的規范。比方 2021 年 11 月公布的《醫疗美容告白法律指南》，峻厉冲击各種醫疗美容子虚违法告白以保障消 费者权柄。咱們認為行業羁系趋严有益于醫美行業谋劃秩序的進一步規范，渐渐出清违 法违規醫美機構，巩固優良機構的行業壁垒，促成行業集中度的進一步晋升。
優良师資資本稀缺，醫美機構辦事壁垒高。按照艾瑞咨询数据，2019 年中國醫美行 業现實从業醫师数目為 3.8 万名，2018 年卫健委统计年鉴顯示整形外科專科病院醫师（含助理）数目仅 3680 名；在非多點执業环境下，1.3 万家醫美機構醫师的尺度需求达 10 万名；而正規醫师的培育年限為 5 至 8 年，行業师資缺口较大。以麻醉醫师為例，以 中國年手術量 10%的增长环境看，最少每一年增长 8 千名，而现實增长仅 4 千名，可分派 到醫美行業的醫师则更加紧缺。大夫的技能程度和从業履历對消费者的平安性和辦事體 驗十分首要，行業新進入者常常必要經由過程供给更丰富的薪酬程度举行人材争取，行業的 师資步队及辦事壁垒较高。
2.2 成长進程：收購與孵化并举，由處所向天下结構
前瞻性收購醫美機構，實现時尚財產多范畴结構。2015 年公司收購韩國化装品公司 L&P 公司 10%的股权（于 2020 年末起頭渐渐出售），實现从衣美向颜美的時尚范畴跨界。 2016 年，公司前後經由過程计谋投資聞名醫疗美容標杆企業 DMG（韩國空想團體），收購控 股“米兰柏羽”、“晶膚醫美”两大海内優良醫美品牌及旗治療靜脈曲張,下六家醫美機構，進军醫疗美 容行業，搭建了中韩两國醫美行業多區域、多條理联動和协同的平台。2017 年公司建立 朗姿醫疗辦理公司，强化醫美板块運營辦理。2018 年和 2019 年公司别離收購“陕西高 一辈子”和“西安美立方”（後改名為西安米兰柏羽），進一步扩展醫美范畴结構。
延续設立醫美股权并購基金，加速天下優良資產结構。2020 年 12 月以来，公司以 有限合股的情势出資設立了七支醫美財產基金，投資于醫美上下流及相干財產的優良資 產，醫美基金总范围到达 28.37 亿元。2022 年-2023 年，公司别離收購了昆明韩辰 75% 的股权、武汉五洲 90%的股权及武汉韩辰 70%的股权，加速體外醫美并表。按照天眼查 数据，今朝公司的醫美財產基金并購標的笼盖北京、杭州、南京、武汉、郑州等多個1、 二线都會，咱們認為，公司延续設立醫美股权并購基金，加速體外醫美機構的孵化培育， 有益于增强公司在天下范畴内的结構并巩固區域上風，為醫美營業的中持久成长奠基有 力根本。
醫美范围快速增加，新機構扩大使红利程度短美體霜,時間颠簸。2016 年以来，公司經由過程收購 和新設的方法加速醫美機構结構，醫美營業顯现快速增加势頭，此中 2016-2022 年醫美 營業營克复合增加率到达 59.5%。从利润端看，2016 年-2021 年公司醫美營業归母净利 润 CAGR 為 35.1%，此中，2021 年醫美營業同比下滑，重要因為昔時新設 8 家晶膚醫疗 機構，自建病院级機構高新米兰正式運營，新機構運營早期發生必定吃亏，同時西安高 一辈子受疫情及病院進级装修等影响，業務本錢有所上升；2022 年疫情影响下醫美營業小 幅吃亏。後续跟着消费苏醒，新機構逐步成熟，公司醫美營業红利能力估计渐渐晋升。
2.3 品牌矩阵：四大品牌定位多元，成熟機構引领成长
以成都、西安等地為焦點，辐射華南等區域，渐渐拓展天下邦畿。公司已構建了一 套相對于成熟的醫美營業辦理和運營系统、明白的外延成长和内生增加相連系的成长方针， 根基實现了醫美機構管控和運營的可复制性。截至 2023H1，公司在運營“米兰柏羽”、 “晶膚醫美”、“高一辈子”和“昆明韩辰”等海内醫美品牌的 33 家醫疗美容機構，此中综 合性病院 9 家、門诊部或诊所 24 家。从地區方面看，公司在成都、西安、昆明、武汉 等都會已開端實现區域頭部醫美品牌的阶段方针，并辐射華南、華中和其他西南部區域， 正执政结構天下醫美的计谋邦畿迈進。
四大醫美品牌知足消费者多元化需求。公司旗下四大醫美品牌别離專注于分歧的醫 美范畴，并已在各自區域市場内具备较高的品牌知名度和市場占据率。 “米兰柏羽” 創建于 2005 年，定位對峙“品格醫美”的高端综合性醫美品牌。2018 年米兰柏羽成為成都醫美“十强”病院，同年年末，获评中國 5A 级醫美機構認證。目 前，米兰柏羽品牌旗下共具有 4 家機構，散布在成都、深圳、西安。“米兰柏羽”旗下機 構運營成熟且以病院為主，比年来收入端連结快速增加。2022 年“米兰柏羽”實现收入 7.82 亿元，同比增加 11.3%，占醫美板块收入的 55.7%。 “晶膚醫美”創建于 2011 年，定位專注年青化细分市場、尺度化快速复制的醫美 連锁品牌。“晶膚醫美”主打激光與微整形類醫疗美容辦事，致力于知足客户年青化塑形 需求。今朝，晶膚醫美旗下共具有 24 家機構，散布在西安、咸阳、成都、重庆、长沙等 都會。“晶膚醫美”創建了涵盖產物、辦事、運營及人材培育的尺度化運營系统，收入的 快速增加重要来自于機構拓展步调加速和旗下機構的渐渐成熟。2022 年“晶膚醫美” 實现營收 2.94 亿元，同比增加 14.7%,占醫美板块收入的 20.9%。
“高一辈子”創建于 1991 年,定位專業技能行業领先的高端醫美品牌。高一辈子醫疗美 容病院，是一家集美容外科中間、皮膚美容中間、微整抗衰中間、美容牙科中間、中醫 體雕中間為一體的專業醫疗美容機構，是西安地域谋劃范围和品牌知名度及技能气力较 强的醫美機構之一。今朝，“高一辈子”品牌在西安和寶鸡别離有 1 家病院和 1 家門诊部。 “高一辈子”品牌自 2020 年以来受進级革新及疫情影响较大，收入增加有所颠簸。2022 年“高一辈子”實现營收 1.34 亿元，同比降低 16.5%,占醫美板块收入的 9.6%。 “昆明韩辰”建立于 2015 年，具有“美容皮膚科”、“微創整形科”和“整形外科” 三大科室，營業范畴包括整形美容、皮膚美容、微整形美容、植發养發，在云南地域拥 有杰出荣誉和品牌影响力。病院总業務面积為 8955 平方米，有 20 間旅店尺度装修病房， 11 間千级层流手術室，三级過滤體系。今朝依靠朗姿醫美系统打造高端醫美成长路径。2022 年“昆明韩辰”實现營收 1.95 亿元，同比增加 17.1%，占醫美板块收入的 13.9%。
老機構红利能力不乱，為醫美營業收入進献主力。除 2022 年疫情影响加重，老機 構（運營時候三年以上）收入連结快速增加，2022 年進献了醫美營業收入的 65.9%。同 時，老機構運營辦理系统成熟、市場認知度及客户消费粘性较高，红利能力较强，2021 大哥機構的贩卖净利率為 13.2%（2022 年受疫情影响下滑至 5%）；次新機構（運營時候 一至三年）收入程度及红利能力仍有颠簸，2022年次新機構收入進献了醫美營業的34.3%， 贩卖净利率-8.6%，還没有到达红利状况；新設機構（運營時候一年之内）收入體量较小， 2022 年新設機構收入占醫美營業比重仅為 0.05%，贩卖净利率為-377.7%。综合来看， 2019-2022 年公司醫美營業总體净利率别離為 14.4%/9.8%/3.3%/0.2%。
前五大機構進献重要醫美收入。2022 年，公司旗下收入排名前五的機構别離是四川 米兰、昆明韩辰、成都高新米兰（2020 年末設立，2021 年 4 月正式運營）、陕西高一辈子、 西安米兰，2022 年以上機構别離實现收入 4.86/1.95/1.48/1.29/1.25 亿元，前四家機 構别離實现净利润 4452/1481/-3897/772 万元。前五大機構收入合计 10.84 亿元，占醫 美主營營業收入的 77.1%。
非手術類醫美項目收入增加更快，手術類醫美項目毛利率更高。比年来公司渐渐加 快輕醫美連锁品牌“晶膚醫美”的拓展步调，同時疫情敌手術項目標限定更强，公司非 手術類項目占醫美營業收入比重渐渐晋升。2022 年，公司手術/非手術類醫美項目别離 實现收入 2.96/11.1 亿元，同比别離-16.6%/+19.1%，占醫美營業收入比重别離為 21.1%/78.9%。从毛利率角度看，手術類醫美營業的毛利率较非手術類項目更高，但受疫 情影响更大。2022 年手術/非手術類醫美營業的毛利率别離為 54%/48.3%。因為非手術 類醫美營業占比晋升，公司醫美營業总體毛利率比年来有所降低。
2.4 焦點上風：醫疗團队气力雄厚，辦理赋能行稳致远
焦點大夫資本安定，醫疗團队具有范围、資格及能力上風。醫疗美容主诊醫师是醫 疗美容機構的焦點資本。公司經由過程外部引進和本身培育相連系的方法，創建了專業的醫 疗團队。同時，公司的焦點主干大夫都成了新設機構的奇迹合股人，辦理團队、大夫 與機構創建了危害共担、长處同享機制。截至 2023H1，朗姿醫美共具有大夫及醫护职员 981 人，执業醫师和护士在数目、技能、資格及特长、能力等方面，在同區域業内具备 较强的竞争上風。近几年，公司的焦點醫师團队在行業焦點期刊已颁發多篇学術论文， 截至 2023H1，醫美板块已得到 7 項外觀設計專利、62 項适用新型專利。
醫美營業三级辦理系统清楚，為消费者供给高尺度辦事及專業的诊疗流程。从運營 系统来看，公司已搭建了“團體+醫管公司（後台）-奇迹部（中台）-醫疗機構（前台）” 三级组织架構，後台卖力醫美營業计劃和辦理支撑、中台卖力營销和運營、前台供给醫 疗和辦事。公司旗下各醫美機構均創建了一套完备的诊疗營業流程和追踪系统，从情况、 举措措施、歡迎、術後跟踪等各個环節為主顾供给高品格的辦事體驗，實時采集@主%V2c25%顾對辦%712Y7%事@ 细節的反馈，以主顾的需乞降平安為焦點，供给高品格的醫疗美容解决方案。此中，米 兰柏羽醫美病院参照 JCI 尺度（全世界公認的最高醫疗辦事尺度）對醫疗機構举行辦理和 運營，在品格和辦事方面具有顯著上風。
公司創建了周全的危害防控系统，醫疗平安具备保障。朗姿醫美部属醫疗機構創建 了较為周全的醫疗危害防控系统，并始终将醫疗美容辦事的平安性作為第一要務：（1） 公司在推出新的醫疗美容產物前會展開严酷的评估和审批步伐以评估触及的危害；（2） 在醫疗美容機構創建了規范的醫疗質量辦理轨制；（3）按期组织醫疗專業人材和其他相 關事情职员接管關于醫疗操作規程的培训；（4）各醫疗美容機構專人對轨制履行环境和 醫疗操作規程履行环境举行监视查抄。别的，朗姿股分法務部也會對藥品和醫美器械的 采購及營業互助供给商等举行严酷的审核审批。同時，公司建立了朗姿醫疗委员會，一 方面增强團體部属各機構的醫疗平安辦理，另外一方面經由過程短時間内部大夫的轮训和继续教 育、中期開启有天資大夫培训班、持久展開院校互助等模式，培育團體所需的醫疗人材。
時尚營業协同成长，信息化扶植助力醫美客户辦理。朗姿醫美借助公司在女装范畴 持久構成的渠道運營履历、数字化運營及營销技能和客户資本上風，踊跃拓展醫美伶俐 辦事的成长，加强客户的體驗感和選擇醫美诊疗項目决议计劃的有用性。同時，經由過程女装和 醫美客户的买通，低落醫美營業获客本錢，構建先發上風壁垒，開端實现了各板块營業 协同和資本及信息同享。公司醫美營業的信息化扶植将渐渐完成搭建業界先辈、智能的 咨询模子、醫治模子和客户回访模子，實现协同的客户协作瓜葛、壮大的醫美機構收集 辦事能力辦理、動态的營業運營智能阐發，从而鞭策醫美營業的快速成长。
3.1 行業：女装市場稳步增加，團體化拓宽客群鸿沟
3.1.1 女装市場增加稳健，中高端女装市占率晋升
我國女装市場范围近万亿，2013 年以来行業增速在 10%如下。按照 Euromonitor 数 据，2022 年我國女装市場范围 9842 亿元，自 2012 年以来年均复合增速為 3.7%。女装 市場持久盘踞打扮市場的半壁河山，远高于男装和童装同期市場范围，但自 2012 年後 受海内消费情况偏弱、國際品牌竞争、行業调解及疫情等身分影响，女装行業市場范围 唯一個位数增加（不斟酌疫情影响下的异终年份）。為更好應答市場變革，打扮企業加倍 注意邃密化運營和品牌影响力的打造，如加大自營比例以强化市場洞察和库存辦理、提 升供给链質量和反响速率、晋升品牌知名度和影响力等。
我國女装市場具备较大增漫空間。横向比力来看，按照 Euromonitor 数据，2022 年 我國人均女装消费額 697 元，远低于發財國度同期程度，可晋升空間较大。从女性采辦 力来看，受益于政策支撑及經濟成长程度的提高，女性就業环境不竭改良、职园地位持 续晋升。2020 年，城镇女性就業职员 6779.4 万人，较 2010 年增加 39.5%。2020 年女性 就業职员占全社會就業职员的比重為 43.5%，連结在比年来的较高程度。同時，按照智 联雇用数据，2022 年我國职業女性收入较男性低 12%，但男女收入差距持续两年收窄。 将来，跟着我國女性职業化程度、可安排收入的晋升和“悦己”消费需求的變化，女 性消费者的采辦能力及消费意愿有望延续晋升，女装市場范围具有较大增加潜力。
中高端女装占比上升，增加趋向较着。依照產物代價的分歧，女装市場大致可以分為豪侈、高端、公共中端、低端四個档次。分歧的细分市場中，方针客户群體、產物特 征和渠道散布上均顯现顯著的差别。比年来，我國中高端女装零售額占女装市場的比例 稳步晋升，按照 Euromonitor 数据，估计 2023 年，中高端女装零售額占女装市場的比例 将到达 23.4%。从需求端看，消费進级及高净值人群数目的增加動员了中高端女装需求 增加；从供應端看，陪伴城镇化的推動，中高级百貨阛阓、大型購物中間等重要中高端 女装零售渠道在3、四线都會加快扶植，有益于中高端女装渠道下沉、打開增漫空間。
3.1.2 頭部企業經由過程團體化、邃密化運營强化竞争上風
女装行業集中度较低，竞争剧烈。近 10 年来，我國女装行業集中度根基保持不乱， 且處于较低程度。从需求端看，女性消费者對打扮的個性化及审美需求较强，分歧气概、 分歧定位、分歧代價的品牌打扮形成為了各细分解市場。从供應端看，相较于發財國度， 國產女装品牌成长時候较短，在品牌力、產物力及渠道等方面還没有構成较着的竞争上風， 使得行業集中度较低。
中高端女装經由過程内生孵化和外延并購鞭策多品牌團體化三七粉,運營。女性對付打扮气概和 定位存在较大差别化需求，常常對時尚趋向的變革加倍敏感。单一品牌因為其產物气概 固定，運營危害较大，笼盖消费人群有限，收入范围天花板相對于较低。比年来，頭部企 業凭仗資金和辦理上風，經由過程内生孵化和外延并購的方法推動多品牌计谋，在此计谋下， 公司可在现有品牌形象、渠道資本、設計研發上風的根本上，知足更多层级客户的需求 和偏好，以现有终端門店及品牌運營履历快速复制，實现消费者破圈和贩卖范围的冲破。
中高端女装經由過程會员系统的邃密化辦理提高運營質量。中高端女装相较于公共打扮 方针客群较小，渠道数目有限，更注意客户的邃密化運營，提高复購率、客单價和客户 粘性。2020 年，疫情對零售终真個客户保护带来史無前例的打击，中高端女装頭部企業 進一步優化 CRM 辦理，經由過程线上、线下相連系的方法展開丰硕的會员勾當，實现老會员 的精准保护和新會员的引流到店。比方，朗姿股分經由過程强化主顾售後辦事意識，創建稳 固的相信瓜葛。經由過程微商城、社群、直播等“新零售”渠道的打造，加速线上會员培养， 比年来會员数目實现不乱增加。地素時尚继 2019 年将各品牌會员权柄买通以後，于 20鼻炎藥膏,20 年将微商城與线下直營會员系统周全买通，實现會员线上线下权柄同享。
3.2 品牌：聚焦中高端，多品牌结構知足多元需求防癌水果,
海内中高端女装领先者，主品牌進级定位了了。公司于 2000 年創建朗姿品牌，切入海内中高端女装市場，持续多年在天下重點大型零售企業中位于高端女装品牌前五名。 尔後，公司以國表里時尚潮水為导向内部孵化及代辦署理了多個品牌。2021 年，公司启動品 牌進级規劃，将朗姿品牌高端產物线自力出来，拆分為 LɅNCY（朗姿）和 LɅNCY FROM 25 (悦朗姿)，采纳双品牌计谋；同時，公司對品牌定位、品牌 Logo 及品牌店肆均举行全 新進级，以更好解释女性消费者的心里表达和消费體驗。截至 2022 年末，公司共有女 装店肆 612 家（含 35 家线上店肆）。2016 年-2021 年，公司女装收入 CAGR 為 11.6%，净 利润 CAGR 為-6.8%；2022 年受疫情影响，女装收入同比降低 9.3%至 15.3 亿元，净利润小幅吃亏。陪伴疫情影响减退，公司女装營業收入及事迹有望連结稳健增加。
創建女装多品牌矩阵，知足消费者多元化需求。公司經由過程“自立創建”、“代辦署理運營”、 “品牌收購”三種模式在中高端女装市場举行多品牌结構。截至 2023H1，公司在運營的 自立品牌共 6 個，别離是朗姿（LɅNCY）、LIME FLARE（莱茵福莱尔）、liaalancy（俪雅）、 m.tsubomi（子苞米，2019 年收購）和 LANCY FROM2五、EiLEEN；代辦署理品牌 1 個，為莫 佐（MOJO S.PHINE）。公司經由過程差别化的產物定位及設計气概，知足女性客户在审美、年 龄、個性表达（如寻求自我、注意品格、布满活气等）等方面的多條理、差别化需求。 从收入端来看，自 2018 年以来朗姿品牌（含朗姿、俪雅、LANCY FROM2五、EiLEEN 等） 收入占女装營業收入的比重連结在 70%摆布。
3.3 產物：研發設計领先，引领時尚潮水前沿
研發設計气力與國際接轨。公司始终對峙產物自立研發，具有一支高本質、國際化 的設計研發步队，在北京、韩國别離設立了研發設計中間。公司設計團队常常加入國際 風行前沿的時装公布會、知名時装走秀勾當，并對國際風行元素連结慎密跟踪，實時反 馈主顾需乞降市場信息，确保市場需求與公司產物連结慎密跟尾。公司是國度高新技能 企業，設有國度级博士後科研事情站和北京市博士後（青年英才）立异實践基地，和 北京市設計立异中間和企業技能中間，在站博士後 2 名。截至 2022 年末，公司打扮板 块研發設計中間已得到 2 項國度發现專利、30 項软件著作权、14 項外觀設計專利、24 項适用新型專利。
3.4 渠道：自營為主，线上渠道快速成长
自營為主、經销為辅，收入端弹性较强。公司女装品牌定位中高端，采纳自營為主、 經销為辅的谋劃模式。比年来，公司連结稳健的開店步调，門店颠簸重要基于對低效品 牌及門店的優化调解，自營門店占比根基不乱在 70%-80%。截至 2023H1，女装營業共有 門店 547 家，此中，自營店肆 417 家、經销店肆 130 家，選址均位于海内大型高端阛阓、SHOPPINGMALL、機場店，朗姿品牌近 70%的终端店肆在地點阛阓或 Mall 店贩卖額排名前 五。从收入端来看，线下渠道受疫情打击较大，但在消费情况苏醒時代收入修复弹性较 强，2020-2022 年自營渠道收入别離-10.1%/+15.3%/-22.3%，經销渠道收入别離51.5%/+103.1%/-34.1%。
内功修炼&行業轉型，线上渠道快速成长。2017 年，公司對電商部分举行了大刀阔 斧的计劃整合，贩卖计谋由贩卖過季商品為主變化為“新品+過季商品”同時發力。2019 年公司公布“伶俐新零售”计谋，加速私域流量扶植。2020 年以来，公司在營销端經由過程 社群、直播、微商城、KOC 培养及 KOL 互助等方法加速数字化營销，强化會员系统運營； 在貨物流轉方面致力于晋升线上快反及大数据决议计劃能力，優化追单模子，并按照分歧電商渠道特征，制订了科学的貨物流轉系统，實现了“精准做貨、快速流轉”的營業方针。 2018 年以来，公司的電贸易務收入連结快速增加，收入占比延续晋升。2020-2022 年， 公司线上收入增速别離為 23.7%/41.9%/52.1%，收入占比快速晋升至 33.1%。
4.1 行業：童装市場增加较快，集中度晋升可期
4.1.1 政策支撑&消费進级為行業增加驱動力
政策支撑和儿童消费器重度晋升驱動童装消费频次晋升。从“量”的角度看，比年 来受生养本錢、糊口压力及生养觀念等身分影响，我國生齿诞生率顯现逐年降低趋向， 但一方面我國生齿基数大，复活儿及 0-14 岁生齿的绝對数目依然较高；另外一方面，比年 来國度别離出台了多項生养支撑政策（2016 年施行周全“二孩”政策，2021 年出台“三孩”政策，2022 年出台《引导定見》），多省市陸续公布生养补助政策，為生齿的持久可 延续成长供给了支持；别的，“4+2+1”的家庭布局和“優生優育”的理念也使儿童的家 庭职位地方获得提高，童装消费频次随之晋升。
童装消费進级趋向较着。从“價”的角度看，一方面 85 後和 90 後复活代消费者對 糊口品格有更高的寻求，代價敏感度较低，愿意為品牌和品格付出更高的溢價。跟着這 部門群體成為婚育主力人群，童装的恬静性和時尚性成為更首要的消费诉求，从而驱動 童装消费单價的增加。另外一方面，跟着我國住民人都可安排收入的较快增加，消费者購 买力不竭加强，儿童人均童装付出逐年提高（除疫情影响较大的年份）。但與發財國度相 比，我國人均童装消费付出仍有较大差距。是以，咱們認為在需求端“量”“價”齐升的 两重驱動下，童装市場范围仍有可觀的增漫空間。
童装赛道增速快，婴幼儿打扮占比晋升。从行業范围来看，据 Euromonitor 统计数 据，2022 年我國童装市場范围為 2374 亿元，自 2015 年以来，除疫情影响较大年份，行 業增速均連结在双位数。相较于男装、女装等细份子行業，童装行業增速更快、韧性更 强。从布局来看，在复活代怙恃邃密化育儿理念影响下，母婴市場细分需求呈现，婴幼 儿服相较于其他品類增速更快，2020 年市場范围到达 500.7 亿元，2015-2020 年 CAGR 為 14.9%，在童装市場中的占比不竭晋升。
4.1.2 竞争款式较分離，龙頭市占率晋升可期
童装市場款式逐步優化，市場介入者多依靠成人装品牌。从行業款式来看，按照 Euromonitor 数据，我國童装市場 CR5 从 2017 年的 9%晋升至 2022 年的 13.3%，行業集 中度逐年晋升，但與重要發財國度比拟，行業款式仍较為分離。仅行業龙頭巴拉巴拉的 市占率上風较為较着（2022 年市占率 6.8%）。从市場介入者来看，童装品牌大多依靠成 人装成长，同享研發設計、渠道及客群資本。比方，Anta Kids 等活動品牌的童装產物线 在產物功效性和設計气概方面均為成人装钻研設計功效的延长。Balabala 品牌為專業童 装品牌，充實操纵成人装品牌森马的行業履历和供给链資本，延续巩固和優化其在市場 中的先發上風。
龙頭企業有望凭仗產物及品牌上風晋升市占率。童装的恬静性和平安性是消费者選 購時的首要斟酌身分，深耕行業多年、具备供给链上風和品牌影响力的龙頭更易获得 消费者的信赖和青睐；同時，與成人装比拟，童装的時尚属性偏弱，从而更容易形制品牌 粘性。咱們認為将来龙頭企業有望凭仗品牌佳誉度、性價比和產物的研發立异继续巩固 上風，晋升市場份額。除此以外，在母婴產物消费進级趋向下，提倡康健糊口方法、產 品品格平安靠得住、穿戴利用體驗恬静环保的中高端婴童產物有望晋升市場浸透率。
4.2 多品牌全笼盖，持久估计稳健成长
控股韩國知名童装公司，朗姿實现婴童打扮及用品范畴全笼盖。2014 年，公司經由過程 采辦和增資的方法成為韩國知名童装上市公司阿卡邦的第一大股东，持有其 26.53%的 股权；2016 年，公司在阿卡邦的表决权达 2/3，正式将其纳入財政報表。阿卡邦公司品 牌汗青跨越 40 年，旗下具有 Agabang（阿卡邦）、ETTOI（爱多娃）、Putto（贝嘟嘟）、 Designskin（帝莎因思親）、Dear Baby 等 10 余其中高端母婴品牌，對 0-6 岁婴幼儿服 装、用品、护膚品、玩具等孩童發展用品范畴举行周全笼盖。截至 2022 年末，公司共有 线下門店 501 家，此中自營門店 346 家，經销門店 155 家。
婴童營業延续優化调解，事迹渐渐扭亏為盈。2017 年，受海内渠道铺設力度加速影 响，婴童營業事迹有所下滑；2018 年，受國際情况及韩國生齿诞生率影响，婴童營業亏 损扩展；2019 年以来，阿卡邦韩國營業调解關停低效門店并加大线上贩卖力度，同時在 东南亚地域的贩卖額有所增加，事迹吃亏渐渐收窄。2021 年，公司婴童營業归母净利润 扭亏為盈。2022 年受阿卡邦品牌的提振，婴童營業收入同比增加 7.6%至 8.8 亿元，實 现归母净利润 1307 万元。
海内婴童營業潜力较大，持久估计實现稳健成长。2019 年，阿卡邦中國完成為了中韩 設計團队的组建，贩卖终端渐渐向天下拓展。截至 2022 年末，公司婴童營業在海内拥 有自營店肆 40 家（含线上店肆 7 家），散布在北京、上海、浙江、江苏、四川、陕西、 黑龙江等地的阛阓及購物中間。同時，公司将海内主推品牌从“阿卡邦”调解為“ETTOI 爱多娃”高端童装品牌，充實阐扬海内設計师的上風、削减韩國跨境采購、提高自做貨 比例，實现中韩两國定貨會同步，稳步推動海内營销收集结構计谋，展開情势多样的品 牌推行勾當，進一步晋升海内童装市場的市占率和竞争力。持久来看，陪伴旗下品牌在 海内市占率的渐渐晋升和韩國營業调解终了，公司婴童營業估计實现稳健增加。
（本文仅供参考，不代表咱們的任何投資建议。如需利用相干信息，請参阅陈述原文。）
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